内生外延双轮驱动 军工板块迎来投资绝佳时点

本周军工股不断出现异动，在国资整合和军工产品放量的预期下，资产重组和业绩释放两大因素将成为军工板块的亮点，也将成为下半年一个主流的投资品种。

金融投资报记者 林珂

有市场人士预计，业绩验证高景气延续，以及改革预期持续兑现，国防军工板块在经历前期明显回落后仍具备配置价值。可以看到，上半年引起板块回调一是大盘回调拖累，二是对改革的预期下降。但投资者应注意到，今年以来，中电科集团、航天科工集团、航天科技集团均对旗下上市公司进行了充足。军工国企改革从过去单纯的“资产注入”向“股权激励”等企业经营治理方面延伸，改革内涵更加丰富。预计军工板块将持续地兑现改革预期，并将对行情持续催化演绎。

今年是国企改革“收官之年”，从近期密集公布的回购、股权激励计划、增持等公告可以发现，军工企业改革在提速，预计将会激活军工企业活力。长期看好行业“十四五”期间装备更新换代需求下的高景气。就业绩角度来看，军工行业高景气度持续得到验证。军工行业以销定产的特点突出，业绩释放具备确定性。从目前已披露中报业绩预告的军工行业上市公司来看，不少企业净利润同比实现翻番增长，约四成公司净利润同比出现超五成增速，行业整体业绩表现亮眼。

长期来看国防军工板块将受内生+外延双驱动成长。浙商证券分析师邱世梁指出，“百年变局”下，国防军工“内生”增长趋势强劲，规模效应、股权激励、小核心大协作、定价改革、大订单、大额预付等催化下，企业运行效率也将持续提升;“外延”则是增长方向明确。国家推动国企改革，要求“激发国有企业活力”、“提高国有资本效率”，未来几年军工资产证券化、核心军品重组上市有望掀起新一轮高潮。

虽然今年以来军工指数整体出现一定幅度下跌，板块核心标的估值一度跌穿合理区间下限。而板块公司无论是成长逻辑还是业绩兑现都没有大的变化。一季报披露后，行业景气度和业绩确定性进一步得到认可，估值层面也出现了一波较大幅度修复。华西证券分析师陆洲指出，整体来看，目前军工板块尤其是一些核心标的的估值水平仍处于合理偏低的水平，预计估值仍将逐步修复至合理中枢。受益于军工行业高景气、长逻辑、高确定性以及产能逐步释放。军工行业中长期成长逻辑比较确定，目前供需矛盾突出，随着产能逐渐释放，行业仍保持较高景气度。主流标的在估值修复到合理中枢之后，7-8月份有望开启估值切换行情。

展望2022年下半年，军工部分细分领域高景气延续，规模效应叠加治理改善有望提供业绩弹性，方正证券分析师鲍学博建议投资者关注航空航天和国防信息化等领域。航空航天产业链推荐航发动力、中航沈飞、航天彩虹、钢研高纳、中航机电、中航电子、中航重机、中航高科、菲利华、北摩高科、图南股份、抚顺特钢;国防信息化推荐高德红外、鸿远电子、盟升电子、振华科技、紫光国微、国睿科技、航天宏图、航天电器等。

潜力股精选

航发动力(600893)

公司是国内大型航空发动机制造基地企业，国内唯一的生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军用航空发动机的企业。公司 2022 年一季度实现营收 54.00 亿元，同比增长44.30%;实现归母净利润0.66亿元，同比增长92.51%。2022年公司经营目标为实现营业收入384.28亿元，较2021年实际增长12.69%;实现归母净利润12.59亿元，较2021年实际增长6.00%。考虑到往年公司交付多集中在下半年，且公司经营目标较为保守。2019年-2021年公司均超额完成营收目标，2022年或有可能再次超额完成目标，看好公司全年业绩增长。财信证券指出，“十四五”期间航发赛道景气度高企，公司作为航发领域龙头其核心卡位优势明显，当前军机正处在大批量、快交付阶段，公司军用航空发动机产品需求旺盛。同时，航空发动机作为易耗品在我军练兵备战的背景下其需求量进一步扩大，后端维修市场也将稳步增长，公司未来成长空间较大。

中航沈飞(600760)

公司业绩增长开始明显提速。2022年一季度公司营业收入同比增长34.78%，净利润同比增长48.18%。受益于“十四五”公司核心机型放量，下游订单增长推进公司均衡生产及紧凑交付，一季度实现开门红为2022年业绩高增长提供坚实保障。同时，公司2021年销售毛利率为9.76%，同比提升0.53%，毛利 率 创 出 新 高 。 研 发 投 入 同 比 增 加130.34%，投入力度继续不断增高。东北证券指出，公司合同订单饱满备产备货积极，明显受益行业高景气。2021年末公司合同负债365.35亿元，较年初增长672.50%，是客户预付款落地，将有效保障公司产业化项目建设稳健运行;2021年末预付款项同期增长3085.45%至216.76亿元，公司备产备货积极，产品交付有望提速。在我国军机“补量”和“提质”的迫切需求下，公司具备深度产品谱系梯次、交付增长+均衡生产+供应链升级聚焦主业以及长期股权激励提质增效的核心竞争优势，未来几年业绩有望保持较快增速。

航天彩虹(002389)

公司是中国航天科技集团有限公司第十一研究院控股的上市公司，公司无人机谱系完整，大部分取得出口立项批复并远销海外，同时公司还兼具整机和导弹研制能力。可以看到，公司特种飞行器主业依托十一院空气动力技术传统优势，经过二十余年创新发展，形成“高、中、低”空相结合，“远、中、近”程相衔接的无人机产品体系。除此之外，公司充分发挥机弹一体集成设计优势，研制出射手-1、射手-2等为代表的小型空地导弹。方正证券指出，目前公司在研产品主要为瞄准未来作战场景和用户实际需求开展的型号研制，包括彩虹-6大型双发高速多用途无人机、彩虹-7隐身无人机、彩虹-10无人倾转旋翼机、彩虹-817微型无人机、智能集群无人机系统以及巡飞弹等，均为具有国际领先水平、填补国内空白的系统。内销外贸双轮驱动，与国内业务相比，海外业务拥有较高的毛利率，近五年平均毛利率达 38.7%。此外，2021 年公司剥离电容器薄膜业务，有助于公司优化资产质量，并回笼资金发展核心技术、附加值高的业务。

钢研高纳(300034)

公司产品涵盖所有高温合金的细分领域，是我国高温合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一，航空航天用高温合金母合金产能超千吨，航天发动机高温合金精铸件市占率超90%，是国内少数拥有定向晶、单晶叶片批产能力的企业之一。国内高温合金自给率提升的要求进一步提升对于国内高温合金的需求。公司产品具有高端化特征，且在国产高温合金锻造加工中占主导地位，公司将充分受益于国内航发性能提升对高端热端部件的需求增长以及国内高温合金自给率的提升。方正证券指出，受益于航发主机厂“小核心、大协作”战略，公司业务拓展遇良机。公司“十四五”战略规划中选取了国际同行一流企业PCC公司作为对标企业。2021年以来，公司多方向拓展业务，由产业链中上游向下游拓展布局精密机加业务;由锻件业务轻资产模式拓展布局锻造产业基地;由国内向国外拓展布局国际宇航业务等。多方向业务拓展将为公司业绩增长提供新引擎，高温合金龙头企业成长正当时。

景嘉微(300474)

公司主要从事高可靠电子产品的研发、生产和销售，产品主要涉及图形显控领域、小型专用化雷达领域、芯片领域和其他。图形显控是公司现有核心业务，也是传统优势业务，小型专用化雷达和芯片是公司未来大力发展的业务方向。在图形处理芯片与图形显控领域，经过多年的技术积累，公司打破技术盲区，成功研发多款具有自主知识产权的图形处理芯片，并成功研发以自主图形处理芯片为核心的图形显控模块产品，实现规模化应用，填补国内多项专用领域应用空白，在图形处理芯片领域与图形显控领域建造了自己的技术护城河。在小型专用化雷达领域，公司凭借在微波和信号处理方面的技术先发优势，研发了主动防护雷达、测速雷达等系列雷达产品，满足客户需求的多样性，增强公司的核心竞争力。财信证券给予公司军工电子业务2022年合理估值区间46-54x PE，给予芯片业务合理估值区间15-18x PS，综合两大业务的估值，公司2022年合理市值区间约为291.90-334.98亿元，给予“买入”评级。

中航电子(600372)

公司是航空工业旗下航空电子系统的专业化整合和产业化发展平台，多年来为国内外众多航空主机厂所及其他军工产品平台提供配套系统级产品，其产品谱系覆盖飞行控制系统、惯性导航系统、飞行航姿系统等技术领域，也拓展非航空防务及高端制造业。华鑫证券指出，公司发布重组预案，拟以发行A股换股吸收合并中航机电，另配套融资不超过50亿元。本次交易将在机载系统层面实现航空电子系统和航空机电系统的深度融合，顺应全球航空机载产业系统化、集成化、智能化发展趋势，有助于进一步提升航空工业机载系统的综合实力。当前公司与中航机电共托管22家企事业单位，其中包括6家重点科研究所，16家企业位。通过核心军工资产及业务的专业化整合，能够更好的协调合并双方的技术、人员、供应链、客户等资源，发挥协同效应，实现优势互补，有效提升核心竞争力。公司作为存续公司，将打造具有国际竞争力的航空机载产业，在协同发展、产业拓展上实现新跨越，支撑航空事业健康发展。

中航重机(600765)

公司预计2022年半年度实现归母净利 润 5.4-5.8 亿 元 ， 同 比 增 长99.94%-114.75%;同期实现扣非后归母净利润5.35-5.75亿元，同比增长101.25%-116.29%。2022年公司进一步围绕“新理念、新生态、新业态”的发展思路，进行生产经营管理。西南证券指出，航空锻造市场需求高增，重机持续聚焦主业加速提升盈利能力。锻件在飞机及航发中重量占比高达35%以上，伴随军品需求快速提升及海外市场加速拉动，预期锻件市场需求加速扩张。此外，在规模效应下，处于航空产业链中游的加工环节，提质增效促进公司盈利水平有望进一步提升。公司持续聚焦需求端变化，进行具有针对性的产品开发，市场需求稳步提升;同时，公司加强生产经营管控，在疫情时期强化供应链保障，不断推动公司提质增效工作开展，做好防疫和生产“双线”战役，促使公司经营规模稳步提升。因此，公司近年营业收入稳定增长，为公司高质量发展打下坚实的基础。

鸿远电子(603267)

公司多年来通过自主创新逐渐掌握了瓷介电容器从材料开发、产品设计、生产工艺到质量判定及可靠性保障等全流程的技术。目前已是多家军工集团重要供应商。受益于电子元器件行业的高景气度，公司已驶入成长快车道。华安证券指出，基于国家安全战略发展，我国高度重视军工信息化建设，不断出台政策推动行业发展，同时多年来军费的稳定增长及军费支出逐年向装备费倾斜，我国国防信息化建设已经来到快速增长期。电子元器件作为必不可少及大量使用的基础电子元件，在军工电子产业中用量规模化，需求持续增长。公司凭借自主掌握的“纳米级粉体分散技术”、“介质膜片薄层化工艺技术”、“多层芯片电容微型化工艺技术”、“射频微波电容器全频带功率应用评价技术”、“滤波器小型化的设计和装配技术”等工艺技术，成功开发出了系列高可靠电子元器件产品。随着公司以工艺不断衍生高可靠电子元器件新品类，叠加募投项目产能的逐渐释放，我们认为公司将有望逐步成长为国内高可靠电子元器件龙头。

盟升电子(688311)

公司的卫星导航产品主要用于国防军事领域。公司具备全国产化生产能力，是国内少数几家自主掌握导航天线、微波变频、信号与信息处理等环节核心技术的厂商之一。公司经营业绩稳步向好，军用卫星导航产品营收占比不断提升。首创证券指出，公司实施股权激励，为未来业绩增长作出指引，彰显公司发展信心。公司近年来参与了多个装备型号的研制，多款产品已经完成了定型进入批量生产阶段。公司不断提升卫星导航产品的技术特性，配套层级也逐步提升，实现了由模块向整机再到系统配套的方向发展。卫星通信产品主要用于民用海洋和航空市场。我国卫星通信行业尚处于起步阶段，相关产品对生产技术水平要求很高，国内卫星通信市场主要被日韩、欧美等国外产品所占据。公司经过多年来的技术投入，逐步从以信标机、单脉冲跟踪接收机等组件产品向整体研发开拓。公司目前已经研发出了涵盖船载、车载和机载多个平台，覆盖多个主流通信频段的动中通产品，是行业内产品系列化最完整的厂家之一。

振华科技(000733)

公司近年来不断剥离低质资产，聚焦元器件主业，产品广泛覆盖容阻感、分立器件、集成电路、机电组件等基础元器件，目前公司特种业务营收占比超80%。十四五特种电子元器件不仅受益军队现代化建设带来的武器装备放量，同时也受益于信息化下新式装备中电子元器件用量的提升。从板块细分来看，主动元器件市场空间及增速一般高于被动元器件，同时较低的国产化率也带来更广阔的替代空间，因此主动元器件业务占比更高的公司，高成长属性也更加凸显。浙商证券指出，未来随着国防军工行业计划性的不断增强、均衡生产与交付不断推进，叠加下游厂商新产能逐渐投放、补库存需求提升，特种电子元器件行业有望进入新一轮的增长。公司积极布局第三代半导体功率器件、厚薄膜混合集成电路，未来将同时受益行业高增长以及国产替代浪潮下市占率的提升。2021年公司主、被动元器件营收占比约为1：2，过去3年复合增速分别为40%、23%。公司主被动业务攻守兼备，我们预计未来3年公司营收复合增长率为25%。