招商基金李湛：北京证券交易所的设立是资本市场深化改革的又一里程碑事件

金融投资网讯(记者 张璐璇)近日，北京证券交易所设立的消息，引起市场的广泛热议。对此，招商基金研究部首席经济学家李湛认为，北京证券交易所以新三板精选层为基础进行组建，在新三板前期改革探索的基础上，进一步提升精选层的法律地位和市场功能，突破体制机制上的发展瓶颈，建设一个为创新型中小企业量身打造的交易所，这是资本市场深化改革又一件具有里程碑意义的重大事件。

李湛表示，资本市场最近两年注册制的改革，包括上交所科创板设立，深交所创业板注册制深化改革，深交所老主板跟中小板合成新的深交所主板，层次非常清晰。而各地区域股权市场是一个相对纯粹的私募场外市场，新三板市场的作用，刚好是承上启下。

新三板的改革很明显是从场外往场内，从私募往混合的发行制度，再到集合竞价，以及合适的投资者门槛，因此，北京证券交易所的成立和以往的改革是一脉相承的。证监会也表示，将统筹协调多层次资本市场发展布局，推动健全资本市场服务中小企业创新发展的全链条制度体系，着力打造符合中国国情、有效服务专精特新中小企业的资本市场专业化发展平台。

北京证券交易所将坚持服务创新型中小企业的市场定位，尊重创新型中小企业发展规律和成长阶段，提升制度包容性和精准性。李湛分析认为，作为沪深交易所之后中国内地设立的第三家证券交易所，北京证券交易所与沪深交易所在诸多方面存在差异：

1、成立北京证券交易所是新三板在2013年设立之初，就在努力的目标之一。当时，管理层对于新三板最初的设想是作为深交所、上交所之外的第三个场内公开为主的全国性证券交易所。后来为稳妥起见，将其定位于私募和场外为主的证券交易市场。这意味着企业在发行交易制度上将受到很大程度上的限制，场外市场以协议竞价或做市商制度为主要交易制度，限制了流动性，发行上基于私募发行对应着投资者门槛的提高。

由于新三板定位为资本市场服务中小企业的重要平台，群体较为广泛，因此，在各地政府和金融机构的联合推动下，新三板迎来挂牌高潮，最高峰达到12000家企业挂牌。但后来因为2015年股票市场遭遇大幅调整后，新三板流动性受到持续影响，挂牌企业数量也减少到7299家，于是需要进一步深化改革。

2019年以来，推出了新三板精选层、建立公开发行制度、引入连续竞价和转板机制等一系列改革举措，激发了市场活力，取得了积极成效。精选层设立一年多来，总体运行平稳，各项制度创新初步经受住了市场考验，吸引了一批“小而美”的优质中小企业挂牌交易，为进一步深化改革、设立证券交易所打下了坚实的企业基础、市场基础和制度基础。

2、北京证券交易所场内功能的定位，与其它两家交易所在各项制度上，有了一定的匹配度。之前新三板的精选层出台，可以看成一个折中。精选层的发行条件比科创板和创业板低，投资者门槛相对较高，一方面起到了缓解作用;另一方面，北京证券交易所也可以看成是精选层的一种优化，之前定义为私募的场外市场，因为精选层的推出，在新三板内部也做了一个分层，有公开发行和集合竞价的制度的加入，形成了混合发行交易制度。

目前，北京证券交易所设立后，作为场内市场可以与深沪交易所公开发行集合竞价的制度相匹配了，投资者门槛也会分层，投资公开发行证券的投资者可能有一定程度的降低，这对精选层的一些核心企业有一个非常大的提升。所以，改革可以看成从一个私募的场外市场，逐渐往公募集合竞价交易、投资门槛降低的方向演变，中间有精选层和混合发行交易制度的折中。最终的场内公开发行交易市场的定位，对新三板整体尤其是优质的中小企业群体有一个非常大的提升。

3、北京证券交易所的设立，提升了市场各方的信心。李湛认为，北京证券交易所的设立，对资本市场的影响方面，可以看成资本市场对外开放，以及对内特别对中小民营企业信心的提升，这种政策是有利于增量的制度安排。北京证券交易所总体平移精选层各项基础制度，上市公司由精选层中的公司产生，形成层层递进的市场结构，同时实行证券发行注册制，发挥了转板上市的功能。

北京证券交易所将整体承接精选层，将精选层现有挂牌公司全部转为北京证券交易所上市公司，新增上市公司由符合条件的创新层挂牌公司产生。精选层升级为北京证券交易所，法律地位得到提升，将有利于服务中小企业能级的提升，也有利于破除部分机构投资新三板精选层的政策障碍，进一步改善市场流动性，不断提升市场直接融资和资源配置功能、促进创新创业型中小企业高质量发展。

4、北京证券交易所的设立，推动完善了中国特色的多层次资本市场体系。通过创造积极向上的良性市场生态，打造从创投基金和股权投资基金，到区域性股权市场，再到新三板和交易所市场，持续支持中小企业科技创新的全链条服务体系，促进科技和创新资本融合，持续培育发展新动能。同时，北京证券交易所设立后，将坚持与沪深交易所、区域性股权市场错位发展，同时保持互联互通，发挥好转板上市功能。例如，在市场功能方面，北京证券交易所聚焦创新型中小企业，服务对象“更早、更小、更新”，通过构建新三板基础层、创新层到北京证券交易所层层递进的市场结构，充分体现市场包容性和服务精准性，强化各市场板块之间的功能互补，不断扩大资本市场覆盖面，提高直接融资比重。

5、北京证券交易所在基础制度方面，更加精确和具包容性。

首先，在融资准入方面，突出创新型中小企业经营特点，总体平移精选层发行、上市条件，提升包容性和精准性。完善公开发行、定向发行融资机制，丰富市场融资工具，提供直接定价、询价、竞价等多种定价方式，进一步贴合中小企业多元化需求。试点证券公开发行注册制，坚持以信息披露为中心，从中小企业实际情况出发，强化制度针对性、精准性和包容性，压实各方责任，提高违法成本，强化投资者保护，审核注册各项安排与科创板、创业板总体保持一致，切实把好“入口关”。

其次，在交易制度方面，坚持精选层较为灵活的交易制度，实行连续竞价交易，新股上市首日不设涨跌幅限制，自次日起涨跌幅限制为30%，增加市场弹性。坚持合适的投资者适当性管理制度，促进买卖力量均衡，防范市场投机炒作。

最后，在退出安排方面，维持“有进有出”、“能进能出”的市场生态，构建多元化的退市指标体系，完善定期退市和即时退市制度，在尊重中小企业经营特点的基础上，强化市场出清功能。建立差异化退出安排，北京证券交易所退市公司符合条件的，可以退至创新层或基础层继续交易，存在重大中小创新型企业发展的首要问题便是融资问题。中小企业在具备较强创新能力和较大发展潜力的同时，也具有业绩波动大、经营风险较高等特点，导致融资需求得不到及时满足，影响企业创新的持续性。

为了支持中小企业发展，近年来创投基金和股权投资基金得到不断发展，区域性股权市场建设持续推进，尤其是新三板已然成为中小企业直接融资的重要平台、创新发展的重要平台、专精特新企业培育的重要平台以及传统产业提升的重要平台。通过持续改革创新，新三板已形成了与不同层次企业状况相适应的差异化发行、交易等基础制度，建立了“基础层、创新层、精选层”层层递进的市场结构，可以为不同阶段和类型的中小企业提供全口径服务。