江苏交通设计院：警惕预披露中隐含的三大投资风险

秋 实
   江苏交通设计院股份有限公司本月首发过会。公司是一家为公路、水运、市政、建筑等领域建设工程提供专业技术服务的工程咨询公司。在经济转型升级的宏观环境下，作为一家从事业单位改制过来的智力密集型公司，其产业背景、改制背景给投资者带来了较多的想象空间。
   预披露资料显示，公司盈利水平较高，尽管也同时存在公司的财务状况、现金流量情况并不乐观的风险，但这多是公司所在的行业风险使然。但仔细阅读该公司预披露报告后发现，公司预披露资料中隐含着三大特有风险，值得投资者警惕。
风险之一
IPO前巨额补税 公司诚信风险显现
   需要提醒投资者关注的并不是现金流量本身异常的问题，而是公司巨额补税表象折射出可能存在的深层次问题。
   预披露报告的“管理层讨论与分析”部分显示， 2011年公司支付税款的现金流量为2011-2013三年中之最，但2011年销售商品、提供劳务收到的现金乃三年之最低。公司对这一异常高的税收现金流量的说明是“2011年发行人缴纳审计调整的2010年及以前年度企业所得税、营业税7358.76万元，导致本期间经营活动现金流出金额偏大。”为此，需要提醒投资者关注的并不是现金流量本身异常的问题，而是公司这一巨额补税的表象折射出可能存在的深层次问题。尽管预披露信息没有对补税的原因做出详细的说明，不过，基于其中“审计调整”的关键字眼，这可能意味着发行人在2011年以前的年度在会计及税务方面存在较为严重的失范问题：为了少缴税，而隐瞒或递延确认收入、利润。而在IPO时，公司为了满足上市的规范要求，只有清理历史问题，从而“牺牲”更多的税收利益。如果情况真如此，那么这一补税的历史事实，却能从一个侧面反映发行人自身的诚信文化。基于此，可以推测如果公司IPO后的经营业绩不如人愿的话，谁能保证投资者有足够的概率，获得真实的财务信息呢？
风险之二
高管薪酬远高于同行 折射公司治理风险
   公司高管薪酬远高于同行。2013年，预披露显示，公司高管最高薪酬138.52万元，人均薪酬120.74万元。
   公司的高管薪酬及职工人均薪酬在同行可比企业中，遥遥领先，给人印象深刻。首先，高管薪酬远高于同行。2013年，预披露显示，公司高管中，最高薪酬138.52万元，人均薪酬120.74万元。而同行可比企业中，苏交科分别是82.73万元和64.49万元、中国海城分别是101.81万元和81.25万元、建研集团分别是92.65万元和69.52万元。但是，公司的高薪现象主要归于业绩使然，该公司在可比公司中综合业绩并不突出，也难以归因于薪酬结构的差异。尽管像苏交科等公司近年实施了高管股票期权，但是这些公司在实施股权期权之前的薪酬也远低于江苏交通设计院。其次，职工薪酬水平远高同行，但职工人均创收能力在同行可比企业中并不突出。2011-2013年，该公司职工人均薪酬分别为18.37万元、18.78万元和20.51万元，而苏交科的职工人均薪酬为15.37万元、15.13万元和14.27万元。但是，苏交科的人均所创造的营业收入分别为：68.39万元、53.13万元和64.66万元，而该公司则为50.03万元、 52.96万元和53.87万元。显然，职工高薪也主要不是业绩使然。人均薪酬远高于同行的制度根源可能在于，该公司员工普遍持股，但高管持股偏低，最高的持股比例不到8%。这种持股结构可能使得公司高管及普通员工均有很强的以高额薪酬的形式套现的潜在动机。尽管，在IPO之前，这种全员持股的制度导致的人均薪酬偏高，无可厚非，反正股东与员工的身份合二为一，并不存在利益侵占的问题。不过，如果IPO之后，公司在业绩泛善可陈的情况下，仍然维持这种高薪，这就值得投资者的关注了：内部人是否存在通过高薪的形式侵蚀外部股东权益。因此，投资者未来需要进一步关注公司IPO之后公司薪酬激励机制的变化等信息来判断公司治理的改善状况。
风险之三
省外经营机构急速膨胀折射IPO前的“包装”嫌疑
   投资者未来需要进一步关注公司省外市场的拓展业绩增长变化情况，以辨明公司急速拓展分支机构的经济实质。
   公司的预披露信息显示自2009年以来，为了拓展省外市场，公司已在省外设立了17家分公司，而且近年省外市场也确实有了一些增长。但是，值得注意的是，在17家分公司中，却只有7　家具备独立提供技术服务能力并已开展实际业务。这说明大部分的分公司其实还没有实际业务。并且，在已有分支机构省外业务拓展并不理想的情况下，公司预披露信息中显示，发行人仍试图运用本次募投资金来进一步扩展市场，计划扩建新建11家分公司。这一急速扩张省外经营机构的行为或许是公司深思熟虑的长远战略，有望为企业的未来增长占领先机。但是，投资者更应该警惕另一种可能性：在国内工程咨询行业“条块分割”的市场环境下，这种IPO前快速拓展省外分支机构的举动，也许是迎合IPO的一种“包装策略”，给投资者充分的想象空间；而计划将募投资金用于进一步拓展分支机构，又难免有“过度投资”之嫌。所以，投资者未来需要进一步关注该公司省外市场的拓展业绩增长变化情况，以辨明公司急速拓展分支机构的经济实质。