3成店铺亏损+新店净亏损扩大 健之佳还未上市压力已现

金融投资网记者 刘庆华

以云南为大本营的医药零售企业云南健之佳健康连锁店股份有限公司(以下简称“健之佳”或“公司”)将于9月3日上会接受审核，拟登陆上交所。公司计划募集资金9.209亿元，其中7.665亿元用于新开门店建设项目。然而，尽管公司自称是云南医药零售龙头，但《金融投资报》记者发现，健之佳在云南医药零售市场上并不具备龙头地位，无论是营收规模还是门店数量上都与上市公司一心堂等相差甚远。且包括新店和老店，公司旗下三成店铺处于亏损中，新店的单店净亏损近三年来不断扩大，扩张风险加剧。

市场份额较小竞争能力存疑

市场份额备受挤压，竞争力弱于现有上市公司，是健之佳招股说明书说暴露出来的问题之一。数据显示，2017年-2019年，健之佳营业总收入分别为23.47亿元、27.66亿元和35.29亿元，其中，云南省收入占主营业务收入比重分别为83.44%、83.80%和84.53%，显示云南市场是公司的主要收入来源。截止2019年年底，健之佳共拥有1752家直营门店，其中云南地区1477家。

记者查阅数据发现，健之佳并非是招股说明书中所说的云南地区的医药“龙头企业”。以一心堂为代表的上市公司在云南拥有更大的布局、更强的实力。

例如，一心堂正是以云南以及整个西南为核心经营地区、华南为战略纵深经营地区、华北为补充经营地区格局的医药零售企业。从门店数量看，截止2019年末，一心堂在云南地区拥有门店3820家，而健之佳云南的门店数不及一心堂一半。

从收入看，2019年，一心堂来自西南地区的收入达到87亿元。尽管年报中未提及来自于云南的收入及占比，但在云南门店数量占比最高的情况下，来自于云南的收入也大概率占比较高，显然，在营收上及市场份额上，健之佳与一心堂相比毫无竞争优势。

此外，从扩张能力来看，健之佳计划通过实施本次募集资金新开门店建设项目，预计未来三年在云南、重庆、四川、广西等地建设标准连锁药店共计 1050 家。而今年上半年，一心堂在云南新开门店306家。仅仅半年，一心堂就完成了健之佳未来数年布局计划的1/3。在市场逐步饱和及马太效应之下，健之佳的竞争力着实存疑。

新开门店单店净亏损不断扩大

根据招股说明书，新开门店建设项目是健之佳本次募投的主要组成部分。而新开门店本身面临较大的竞争和存活风险。一方面是来自竞争对手的挤压，另一方面则是门店需要较长的培育周期。健之佳也表示，新投资的门店需要一段培育期才能达到盈亏平衡点，最终为公司贡献利润。如果公司门店数量增长较快，新投资的门店在运营初期将会给公司效益带来一定压力。

事实上，更为严峻的是，健之佳近年来新开店的实践表明，公司新店单店净亏损不断扩大，扩张的风险在加剧。2017年-2019年，健之佳新开门店数分别为142个、216个、276个，新开门店数量在不断增多;而新开门店店均净利润分别为-7.31亿元、-8.78亿元、-9.58亿元。可以看出，随着公司新开店量的增多，店均净亏损也在不断扩大。

值得关注的是，店均净亏损的不断扩大，是否意味着公司的扩张与市场趋势相违背?在此趋势下，未来公司募集资金主要用于新开门店，公司所要承担的压力也会越来越大。

除此之外，公司目前近1/3门店出现亏损，不仅仅是新店需要培育，处于亏损阶段，更重要的是亏损的老店占比近11%。

招股说明书显示，2019年，公司盈利门店1039个，亏损门店485个，亏损门店占比高达31%以上。其中亏损的老店占比10.61%，新店占比为20.76%。

公司近1/3的门店未来能否盈利仍然是未知数，尤其是新店并不一定能够培育为能够实现盈利的门店，此时公司扩张门店，不确定性也在增大，如果摊子铺得过大，对于公司的经营管理以及供应链等也将带来更大的挑战。

高杠杆未能换来高增长

作为医药零售类企业，门店资产占比高，高杠杆经营是其较为明显的特征之一。然而高杠杆之下，公司并未能取得高增长，现金流压力颇大。

招股说明书显示，2017 年-2019 年，公司资产负债率分别达 62.89%、 62.51%及 67.23%。同时，公司存货占比过高，达到4成以上。同期，公司以现金作为结算方式的主营业务收入也出现大幅下滑，进一步加重了公司的现金流负担。

2017 年-2019 年，公司存货账面价值分别为41074.42 万元、52827.54 万元和 60906.00 万元，占流动资产的比例分别为 38.60%、 43.96%及 43.47%。同期，公司以现金作为结算方式的主营业务收入占比分别为 38.28%、 27.90% 和 20.54%，2019年的比例较2017年大幅下滑。

一方面是公司本身资产负债率高企，并且有走高的趋势，另一方面则是公司的现金流存在着较为明显的压力。高杠杆下公司并没有迎来更高的增长。公司2017-2019年归属于母公司股东的净利润分别增长33.85%、40.84%、25.91%，尤其是2019年出现明显的下滑。未来随着公司进一步扩张，争夺市场份额，公司面临的压力可能更大。